超预期“降息”缘何引发债市走弱

近期债市有所反弹，但谨慎情绪仍存，本轮“降息”带来的止盈效应仍在延续——中金所数据显示，本轮降息以来，国债期货多个合约多空主力均出现持续减仓迹象。

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在过去的一周，债市经历高位震荡，6月涨幅几乎全部被抹平。市场人士表示，经历短期波动后，债市再度迎来微妙时刻。一方面，在短期调整后，债市释放了部分风险；另一方面，贷款市场报价利率(LPR)下调后，将重燃银行信贷热情。同时，时间点临近年中，市场资金价格易涨难落，未来债市依旧存在挑战。

“降息”引发债市大幅回撤？

“虽然此前债市对央行‘降息’有所预期，但通过调降公开市场操作利率的方式超出预期，令债市热情高涨。然而，此后债市连续调整，临近年中，债市再度来到关键时刻。”一位固收研究人士日前向记者表示。

6月中旬以来，央行“意外”调降公开市场操作利率，此后中期借贷便利(MLF)、LPR利率跟随调整。在此背景下，年初就一路走强的债市，再度冲高。但很快债市急转直下，连续调整。

先是6月13日，债市全线大涨，其中10年期国债收益率突破2.7%后，次日降至2.62%；接着债市又火速“变脸”，10年期国债收益率迅速从2.62%反弹至2.69%，10年期国债期货“四连阴”；此后略有企稳，但明显反弹乏力。

一位合资理财固收负责人向记者表示，此前市场对于15日的MLF“降息”有一定预期，但央行“降息”时间点有所提前，超出预期，因此市场反应较为积极。历史上超预期“降息”后，通常短期内会推动市场交易情绪。货币宽松措施出台，多被视为一系列“稳增长”政策出台的前奏，长期来看未必能打开利率下行空间，因此市场选择主动止盈。

中信建投（601066）固收分析师曾羽在报告中表示，近期债市利率快速回升，主要反映了市场对后续产业、财政、供需两侧协调的逆周期调节的期待，对经济持续恢复的信心在加强。我国是全球主要经济体中少数仍保持有较充足、健康的财政和货币政策空间的国家，通胀处于低位，赤字也稳健可控。

市场主动止盈

经历了此轮债市调整，从国债期货持仓看，多头止盈现象突出，10年期国债期货多空比已降至历史低位。

中金所数据显示，本轮“降息”以来，国债期货各个合约出现多空主力持续减仓迹象。6月21日，前20大多空席位合计均呈现减仓迹象，其中多头席位减仓2239手，空头席位减仓1591手。这表明，在近期行情下，市场资金选择了止盈和回避。

中泰证券（600918）统计亦显示，此番“降息”后，券商、基金开始止盈，主要净卖出利率债。

记者日前获悉，在本轮行情中，银行理财资金也已提前调仓布局。“我们已经提前预判了此轮债市调整。”一位国有大行旗下理财公司相关负责人表示，近1个月已采用防御策略，久期、杠杆均有很大程度的下降，同时持有对冲仓位。因此，在本轮调整中受波动影响不大。

该负责人还称，此轮“降息”可能是一系列稳经济政策的前奏，很快将得到印证。短期内，债市面临政策预期扰动、风险偏好回归等影响，可能会在相对较低的利率水平上加大震荡；中长期内，货币环境宽松、企业和居民端预期偏弱，债市环境仍偏积极，短暂调整有利于债市的投资价值改善。不过，后续主要政策关注点依然在于政府对于扭转房地产预期的决心。“如果出现这类政策，我们可能会重新评估对未来债市的看法。”该负责人强调。

未来仍存在调整压力

整体看，债市目前处于谨慎观望阶段。

一位券商首席分析师向记者表示，尽管如今市场拥有一定安全垫，但风险依旧存在。一方面，市场担忧未来稳增长政策批量亮相，会提升债市收益率水平；另一方面，随着“降息”效应初显，银行的信贷需求有望持续扩张，为此后市场利率抬升埋下伏笔。

同时，LPR调整也未必有利于债市。光大证券固定收益分析师张旭认为，LPR“降息”有助于缓解银行发放贷款过程中所受到的利率约束，解决“有效贷款需求不足”问题。这对于稳信用、稳经济是有利的，但同时也会制约债券收益率的进一步下行。

此外，就时点而言，当前临近年中，资金价格走高概率较大，这也不利于债市继续“高歌猛进”。中航基金副总经理、首席投资官邓海清向记者表示，此前债市走强与市场悲观预期有一定关系。但是从数据看，由于基数原因，三季度宏观经济数据会十分亮眼。如果政府后续出台一揽子提振经济的政策，三季度经济将有比较大的起色，这对于债市并不太有利。

“如今债市处于一个新的敏感阶段，需要等待信息进一步明朗。”一位股份制银行固收负责人向记者表示。